In partnership with:
CME Group

So  you’ve  written  and  rigorously  tested  your  forecasting  strategy  and  built  a  risk  framework  around  it.    Now  it’s  time  to  put  the  theory  into  practice.    What  do  you  need  to  consider  in  order  to  effectively  execute  your  strategy  in  the  markets?

Trade  execution  at  CTAs  has  come  a  long  way  in  the  past  20  years.    Early  in  the  period,  all  the  business  was  done  via  the  phone  with  a  combination  of  desk  brokers,  bank  traders  and  floor  brokers.    As  volumes  migrated  off  the  floors  and  onto  the  screens,  execution  desks  were  presented  with  a  new  set  of  challenges  as  technology  received  greater  and  greater  focus.    Today,  execution  is  predominantly  either  fully  automated  (strategies  interact  directly  with  the  markets  with  no  human  intervention;  also  known  as  box  to  box)  or  follows  a  hybrid  model  where  part  of  the  flow  is  automated  and  part  is  manual.

Despite  this  evolution,  fundamentally,  executing  your  strategy  has  always  been  about  three  things:

  • Controlling costs
  • Reducing risk
  • Limiting the  visibility  and  impact  of  your  trades,  especially  as  your  assets

With  that  in  mind,  here  are  eight  areas  of  focus  to  help  you  in  your  pursuit  of  excellence  in  trade  execution.  Note:  Although  this  guide  spawned  from  our  experience  in  executing  futures,  FX  and  cash  equity  strategies,  hopefully  its  content  has  broader  application  too.



Execution  counterparties  (typically  banks  or  brokers)  facilitate  a  trade  either  by  providing  a  route  to  the  exchanges,  by  matching  your  business  with  another  client  or  by  taking  on  the  risk  of  the  trade  themselves  i.e.  making  a  market.    They  are  fundamental  to  getting  your  business  done  well  and  crucial  partners  in  market  dislocations.    In  order  to  build  a  strong  counterparty  line-up,  you  should  consider  the  following:-

Counterparty  Assessment  Criteria  –  compile  and  document  a  key  set  of  attributes  and  metrics  that  allow  you  to  judge  the  performance  of  a  bank  or  broker  versus  its  peers.    This  applies  to  both  choosing  new  counterparties  and  monitoring  the  existing  selection.    The  criteria  used  may  be  different  according  to  the  asset  class  (e.g.  commodities  vs  financials),  the  market  type  (e.g.  OTC  vs  exchange  traded)  or  the  execution  method  (e.g.  voice  vs  Direct  Market  Access).    A  side  benefit  of  these  criteria  is  their  utility  in  demonstrating  best  execution  to  regulators  or  when  the  firm  is  the  subject  of  operational  due  diligence.

Redundancy  –  quite  simply,  don’t  rely  on  a  single  route  to  market.    For  each  instrument  traded,  have  a  choice  of  counterparties  and  where  feasible,  a  choice  of  channels  i.e.  voice,  manual  DMA  and  algorithmic  DMA.    Don’t  neglect  the  importance  of  voice  relationships  -  if  the  markets  are  in  meltdown  you  want  your  line  to  be  picked  up  first.    Ensure  the  requirement  for  counterparty  choice  is  balanced  against  the  need  to  pay  them  meaningful  revenue  –  there’s  no  point  in  having  ten  choices  when  they  each  receive  negligible  revenue.

Monitoring  –  keep  track  of  the  volume  and  revenue  received  by  each  counterparty  and  use  the  numbers  to  ensure  business  is  being  awarded  according  to  their  performance  (see  first  bullet).

Commissions  –  don’t  assume  the  cheapest  is  the  best  for  your  organisation.

Although  implicit  in  the  first  point,  it’s  worth  stressing  that  when  moving  into  new  markets,  put  the  time  in  to  find  the  counterparties  who  are  specialists  in  that  field.

Note:  Some  of  the  above  points  are  equally  applicable  to  clearers/prime  brokers.



In  the  CTA  world,  slippage  is  a  universal  term  but  it  can  vary  in  its  interpretation  from  firm  to  firm.    To  help  in  the  construction  of  a  suite  of  metrics  to  assess  your  trade  execution  function,  consider  the  following:-

Where  does  the  signal  generation  stop  and  the  trade  execution  start?    In  smaller  funds  that  trade  once  a  day  per  instrument  this  is  straightforward,  but  for  larger  funds  smearing  their  trading  across  the  day,  it  isn’t  so  clear  cut.

Include  metrics  that  describe  the  quality  of  the  execution  i.e.  incorporate  opportunity  available  and  the  market  conditions.    For  instance,  the  system  generates  a  buy  of  100  March  corn  when  the  market  is  trading  366  and  you  have  the  rest  of  the  day  to  complete  it.    The  trade  is  filled  at  364;  better  than  benchmark  and  on  the  face  of  it,  great.    What  if  the  range  in  March  corn  after  that  trade  was  generated  was  a  high  of  367  down  to  a  low  of  357.    That  fill  doesn’t  look  so  great  now.    Looking  at  just  the  fill  vs  the  trade  generation  price  in  isolation  does  not  consider  the  opportunity  afforded  for  that  trade.

For  implementation  shortfall  type  metrics  consider  carefully  whether  the  benchmark  is  the  last  traded  price,  the  mid-price  (of  the  bid/offer  spread)  or  the  weighted  mid  (incorporating  displayed  size).

If  altering  your  execution  methodology,  use  metrics  to  objectively  assess  new  versus  old.

Some  metrics  become  meaningless  if  aggregated  above  instrument  level  e.g.  by  sector.    Equally,  some  metrics  are  best  suited  to  time  series  analysis  (how  is  execution  performance  in  an  instrument  vs  history),  rather  than  in  comparing  one  market  with  another.

Create  metrics  for  all  trade  types  i.e.  daily  signal  trades,  re-gears  and  rolls.    For  slower  models,  rolls  could  constitute  in  excess  of  50%  of  total  turnover  so  it’s  important  to  give  them  adequate  focus.


Technology’s  role  in  trade  execution  has  progressively  increased.    We  effectively  have  an  arms  race  where  you  have  to  steadily  increase  sophistication  just  to  stand  still  relative  to  your  peers.    With  that  in  mind,  it’s  of  paramount  importance  to  know  the  technology  available  and  what  the  current  market  standard  is.    As  well  as  using  it  to  reduce  costs,  control  risk  and  limit  visibility,  also  give  attention  to  streamlining  routine  workflow;  making  it  as  low-touch  as  possible.    Some  elements  in  your  technology  arsenal  could  be:-

DMA  Execution  Environment

  • Redundancy in  exchange  connectivity  e.  connect  via  more  than  one  counterparty.
  • Execution Algorithms  –  build  in  house  and/or  use  counterparty  supplied  as      Generally  they  fall  into  liquidity  harvesting  or  price  improvement  categories.    Select  according  to  the  market  type  and  the  current  environment.
  • Smart Order  Routers  –  can  be  used  in  seeking  the  most  cost-effective  execution  for  multi-venue  markets  (e.g.  FX,  equities)  and  less  commonly  to  obfuscate  flows  amongst
  • Visualisation Tools  –  if  you  trade  150  markets  algorithmically,  you  can’t  physically  watch      Use  these  tools  to  quickly  process  events.
  • Exception Management  System  (EMS)  –  in  conjunction  with  visualisation  tools,  the  EMS  can  be  set  up  to  flag  events  of  interest  in  the  workflow  in  real  time  or  even  interrupt  an  execution
  • Circuit Breakers  –  no  one  wants  to  be  on  the  front  page  of  the  FT  after  their  execution  algorithm  behaves      Think  of  the  things  that  scare  you  and  then  limit  their  impact  by  introducing  appropriate  circuit  breakers.
  • Analytics Suite  –  ability  to  generate  real  time  and  historical  reports  regarding  the  quality  of  execution,  counterparties,  strategies,  risk      Where  possible,  these  should  be  tailorable  rather  than  flat  reports.

Try  and  architect  a  trading  chain  that  is  modular  allowing  the  removal  of  old  elements  and  the  introduction  of  new  ones  with  relatively  little  disruption.



If  the  people  executing  the  strategy  are  different  to  those  that  designed  it,  they  should  understand  the  models  inside  out  to  allow  quick  isolation  of  any  erroneous  trade  generation.    This  is  particularly  important  after  new  strategy  releases.    Additionally,  effective  execution  demands  a  detailed  knowledge  of  the  markets  traded.    This  includes:-

Fundamentals  –  what  influences  price  e.g.  which  economic  releases  are  crucial?

Who  are  the  different  types  of  market  participants?

Intraday  Dynamics  –  what  are  the  intraday  volatility  and  liquidity  profiles?    This  may  be  difficult  to  isolate  for  the  OTC  markets.

Roll  versus  outright  dynamics  e.g.  the  Dax  roll  market  behaves  very  differently  to  the  outrights.

Correlations  –  know  how  markets  relate  i.e.  will  actions  in  one  execution  detrimentally  affect  another?

Contract  Specifications  for  Futures

  • Cash or  physically
  • Dates –  distinguish  between  spot  date,  first  notice  date  and  last  trading
  • Position limits  –  reporting,  spot,  single  month  and  any      How  does  your  strategy  handle  hitting  these?    Hard  stop  or  allocate  elsewhere?
  • Price

Futures  Curve  Dynamics

  • How many  contract  months  are  liquid  enough  to  trade?
  • When does  liquidity  typically  shift  to  the  next  month?
  • Is the  market  in  contango  or  backwardation?
  • How active  are  intra-market  spreads?

Exchange  Conventions  (it  pays  to  have  a  dialogue  with  the  exchanges)

  • Opening/closing price
  • Fill algorithms  g.  FIFO,  pro-rata  or  hybrid.

Which  markets  have  a  history  of  interventions  or  are  currently  pegged?

For  OTC  markets,  which  are  the  primary  platforms?


Ready to find out more?

I hope you enjoyed/learned a lot from the points above. There are, in fact, 4 more steps you Must take, in pursuit of Excellence in Futures Execution, and they can be found in our FREE Ebook, which you can download right now.